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央行货政司课题组7:中国不存在长期通胀或通缩基础

2020-07-03 06:51:37

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  原标题HWB:3XTQXh《中国金融L》|中国不存在长期通胀或通缩的基础

  作者4WElt:中国人民银行货币政策司青年课题组

  文章|本文将于O《中国金融6》第14期刊出

  2019年至2020年1月份我国CPI同比涨幅逐步走高NT,主要是受供给侧因素扰动Zsqo,结构性特征明显lNK3。在此背景下SVc,有观点结合疫情防控期间少数紧俏物资价格短期上行的现象O3j,称我国可能出现“恶性通胀风险5qz”cPF。近几个月1K37,同样受结构性因素影响J80cC,CPI涨幅较快回落YgJM2,PPI涨幅再次落入负值区间4iJD9y,又有观点认为这反映出了典型的B“通缩风险LJ”iQ。从基本面看ao,我国经济运行总体平稳3I,总供求基本平衡7ao,货币政策保持稳健JRVh3,不存在长期通胀或通缩的基础4gL。

  恶性通货膨胀的历史与教训

  关于恶性通胀的衡量标准EcY,目前尚没有一个普遍公认的物价涨幅BLgsM“门槛”6Zt,但从多数研究和历史经验来看f0mT,相关标准均远远超过当前我国物价涨幅LnzN,恶性通胀这一概念与我国事实相去甚远hrd2j4。美国芝加哥大学卡甘dc(Cagan8,1956PA)将恶性通胀界定为每月物价上涨超过50%uSrVB(相当于年化涨幅近13000%okd)UKgs。国际会计准则yLDe(IASA)第29条将z“三年累计通货膨胀率接近或超过100%laN”作为预示经济体发生恶性通胀的重要特征之一ivhE。从历史经验看IkR,阿根廷在1989年s、巴西和秘鲁在1990年UmV、俄罗斯在1992年的物价涨幅在2000%~8000%不等IxQ,玻利维亚在1985年的物价涨幅超过10000%ICO7A,魏玛德国在1922~1923年WM1、匈牙利在1946年j、津巴布韦在2008年的物价涨幅百分比甚至数以亿计x3z。相较于这些恶性通胀期间动辄6Sy“成千上万乃至过亿2”的物价涨幅而言iCyw,个别观点以我国少数物资短期上涨过快来推测出现恶性通胀风险S,既与事实严重不符ro,也易误导公众预期和判断Tzy。

  总结上述出现恶性通胀经济体的共性教训tAr,主要有三个方面WC4。

  一是财政赤字大规模货币化JO,Mbfd“中央银行不向财政透支qFG”的规则被打破f4y0rO,中央银行被当作印钞机直接向财政大规模透支s,货币无限扩张d1rwg,最终导致通货膨胀失控5。旧中国时期s,由于国民党政府大量印钞为战时财政融资Dk,在1946年至1948年间曾一度引发恶性通胀1bf。二是由于爆发战争FFdf9、政权失序z2n、社会动荡等因素Kz,经济秩序紊乱9gGO,无法有效组织生产ntz2,供给长期趋于停滞NvQJ,远不能满足各类主体需求5。三是大宗商品o、农产品等重要物资大量依赖进口zP,同时外债攀升gvlqq,一旦遭遇汇率大幅贬值eSj2,可能引发国内物价快速上涨yoGVwa。目前看,上述三方面可能导致恶性通胀的隐患在我国并不存在Vp。

  通货紧缩的界定与案例

  国际上通常认为通货紧缩是指总体物价水平在一段时间内持续下降l(Bernanke6(2002H)、IMF1Qy(2003QDD)nDf、BISDA(2004)4EhYHQ、Ophèle7c(2009)ZKm、Borio et alln(2015VFG)等HXF)rGm,并表现为货币供应量持续下降和伴随着经济衰退gJH(易纲ngcW,2000p8)z。

  总结起来l,典型的通货紧缩主要具备三个特点v。一是总体物价紧缩而非局部物价紧缩zWw2Z4。美联储前主席Bernanke(2002Rs)特别强调了Jo2“总体b1NNC”二字gL,认为在低通胀经济体中qZu,由于供需qtR、成本等因素变化4,一些部门价格下降是正常的Da,并不构成整个经济体的通货紧缩CkDS;只有在物价普遍下跌hMe、样本广泛的价格指数d(如CPI)持续下降时才可称为通货紧缩Vl。IMFUnp(2003ff13t)将CPI涨幅或GDP平减指数例举为较合适的总体物价水平代表指数ATk,并指出任何经济体中总存在部分结构的相对或绝对价格下降B8,这是价格信号正常发挥资源配置作用的体现E0p。二是物价连续一段时间负增长dy9Gu。法国金融市场管理局主席hj、法国银行前副行长OphèleYSPK(2009e)明确区分了通胀弱化(DisinflationQBixz)与通货紧缩KBr(DeflationxA)t7H7DV,前者是指物价涨幅收窄或暂时为负q2(如物价涨幅从3%下降到1%7)XIB4,而只有物价涨幅持续为负时CqI,才构成后者euh,即通货紧缩的范畴2dbN。IMFF4uu(2003O1oc)指出uBlA,一至两个季度的物价暂时负增长zw,尽管在技术上可以理解为通缩Ezsmk8,但并不值得担忧a。三是伴随货币供应量持续下降和经济衰退FyfPb。易纲l(2000966)指出UVJ3,典型的通货紧缩具有4“两个特征7Cz6、一个伴随6vYD8P”的特点d。本质上IyDKE,通货紧缩的过程是一个商业信用被破坏的过程Ypq。作为一种货币现象BzZV,通货紧缩首先是货币流通量的下降6GNK,而不仅仅等同于价格下降Xmnx。历史经验表明Y5,物价水平下降和货币供应量下降00ACPj“两个特征9bw”同时发生时J,必然伴随着经济衰退2hv,经济增长率下降wRD9、失业率上升Vh,给经济社会带来危害dKPl。

  综合这些特点判断Pu,局部领域价格涨幅为负X、物价涨幅暂时为负qx、物价涨幅收窄但仍然为正3d、物价涨幅为负但货币供应量和经济产出均稳健增长等现象FW7,虽然值得重视bnSH,但均不符合通货紧缩的典型特征8SaY,研究讨论时需厘清概念HnJ,并理性客观看待DYyj。

  从全球历史看yLsad,比较典型的通货紧缩主要有美国经济大萧条和2000年前后日本持续通缩RR2。1930年至1933年间美国CPI年均下降6.6%o,货币供应量年均下降8.8%TyBt,实际GDP年均下降7.3%nKb,zSU2“两个特征eJ、一个伴随v3qoit”的特点非常明显H3。日本通缩期间的经济波动没有美国大萧条期间那样剧烈dXJ,但主要特征是一致的m8VWp2,1998年至2002年间日本CPI年均下降0.4%KRw,同期实际GDP年均仅增长0.4%fG,货币供应量同比增速从3%以上降至1%左右的低位qlk,经济和货币增长几乎陷于停滞YUYn。分析其原因dKI,这两次通缩均是由资产价格泡沫破裂与经济主体债务积压交织共振所导致w,结合我国经济现状看并不存在发生此类风险的基础rU65。

  在总供给和总需求的框架下分析CQ,我国具备保持物价水平基本稳定的有利条件

  物价涨幅根本上取决于总供给和总需求的相对变化LWO。我国国内经济运行总体平稳S4wsb,总供求基本平衡s1,供给侧结构性改革深入推进,市场机制作用得到更好发挥WLR,货币政策保持稳健Ykldt,货币条件松紧适度gCw,不存在长期通胀或通缩的基础C。

  总供给层面Tc,我国经济正转向高质量发展CVg,潜在经济增速远快于主要发达经济体uCQkB,总供给将保持充分eOl,为物价稳定打下坚实基础2。从短期看4i39r,新冠肺炎疫情暂时给我国经济造成冲击P8,其中就包括给物价走势带来一定扰动H5DEG。今年年初以来t0LD9,为应对疫情影响NVJbZ,人民银行主动作为O7i4i、积极施策ht8Y,三次降低存款准备金率释放1.75万亿元长期资金Oh,根据疫情防控进展先后安排1.8万亿元再贷款再贴现额度L7TFb,创新直达实体经济的货币政策工具C,支持抗疫保供OOXe、复工复产和中小微企业等实体经济发展4n。当前AM,在常态化疫情防控中经济社会运行逐步趋于正常nxM,复工复产正在逐步接近正常水平p6,关系国计民生的基础行业和重要产品稳定增长WfQh,基本民生得到较好保障ynUn8,经济社会发展大局稳定Oap。从中长期看g,我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期OqaN02,既有改革开放以来积累的雄厚物质技术基础EJL,又有超大规模的市场优势和内需潜力lDK,还有庞大的人力资本和人才资源H6JpzV。近年来T,三大攻坚战取得关键进展wF3EFH,经济增长保持韧性gH,就业形势总体稳定3eS,居民收入稳步增长1Ld,人民生活持续改善1,保持了经济持续健康发展和社会大局稳定4,成为中长期内物价平稳的压舱石和基本盘K1B。

  总需求层面,我国经济逐步向潜在增长恢复OeV,不会出现经济过热或过冷导致大幅通胀或典型通缩的情况bqJ。从短期看4nn,总需求偏弱YB,但恢复速度很快cY。今年1~5月份IG1,社会消费品零售总额Vi、固定资产投资完成额87、进出口贸易总额分别同比下降13.5%sb、6.3%fNfSm、8.0%OAiEd。近期经济回暖迹象显现igK7X,6月份前三周f4K,乘用车批发销量同比增长21%,发电耗煤量同比增长1.3%。从中长期看gT,我国经济稳中向好wM4、长期向好的趋势没有改变uS,经济增长将保持在潜在产出附近EHJQ,这是物价水平保持平稳的重要保障Kq7y。受疫情影响m,我国经济今年第一季度出现同比负增长7cbpb,但第二季度以来已经向潜在产出水平恢复ZGC,预计下半年可能恢复到潜在产出附近P2UdQw,产出缺口较快弥合有助于实现物价平稳mh。

  从法律层面看gWjRE,4N4《中国人民银行法HC》规定我国货币政策的最终目标是Ax3“保持货币币值的稳定WVa,并以此促进经济增长rngUo”CMI。中央银行要保持币值稳定3,对内保持物价稳定Ag,对外保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定sBf7A。保持物价平稳事关百姓衣食住行ZQbakd,人民银行历来在政策制定和执行中对此高度重视nYfv。同时PT,yE6《中国人民银行法epkOC》规定中央银行不得对政府财政透支a64,这是不出现恶性通胀的根本保证7ap。1995年前bhRC,中央银行向财政透支和借款的渠道没有被完全切断EAh,我国曾发生三轮较为严重的通货膨胀30x。1995年vZz《中国人民银行法AdPMh》实施后MntoR,我国没有再出现严重通胀4QuVF。当前jVkH,稳健的货币政策更加灵活适度weiI5,有利于为物价平稳营造良好的货币金融环境Y。

  今年物价涨幅有望保持在合理区间运行L7Zq,恶性通胀和通货紧缩都不会发生

  一方面2ax,近期CPI涨幅趋于下行axx,事实上已进一步证伪恶性通胀论sY。2019年至2020年初YW,CPI同比涨幅从2%以下逐步走高至5%以上8AvY,主要受食品价格尤其是猪肉价格较快上涨所拉动9,今年前两个月还叠加了疫情对供给的影响dZsRgZ,既有结构性特征cR2hF,又有阶段性特点LnqB4。随着各部门保供稳价举措有力实施5Hii,复工复产逐步恢复,食品价格已多月呈现回落态势uvG。截至6月23日rot,猪肉wqXP0、蔬菜qs、农产品价格分别较2月中旬的年内高点下跌13.0%s1、28.9%、16.4%O。5月CPI同比上涨2.4%yt,涨幅较1月份收窄3个百分点u,已连续四个月下行EHdiBR。全年CPI预计将呈QesHN“前高后低H8、逐季下行rNyzSG”态势RCYQ,明显回升的概率不大bNfye。总的来看96H,我国粮食持续丰收Mno、制造业基础雄厚seo9、7K4“房住不炒p”定位得到坚持L8Bt9U、新业态经济蓬勃发展BQw,食品VV0、衣着5y3a、居住P、交通通信F、教育文化和娱乐等多个CPI分项价格均将保持在合理区间运行A7。

  另一方面6aYNN9,非食品和工业品价格低位运行,是总需求仍然偏弱的反映t,但不会出现典型的通货紧缩L。短期看0Ul,由于2019年第四季度至今年第一季度物价水平基数较高E、国际大宗商品价格年内大幅下跌1Q、我国总需求恢复尚待时日L,非食品价格涨幅较低ja2,PPI同比涨幅在1月份短暂回正后再次转负ku3e,一段时间里我国物价涨幅仍可能短暂性nEXMVr、结构性地趋于下行pCe。但如果不考虑疫情二次全面暴发等突发因素,2020年全年CPI涨幅预计处于近年来波动中枢位置附近S,随着今年下半年投资和消费需求进一步回暖O2ll,工业品价格同比降幅有望趋于收窄Uw,非食品类价格保持相对稳定14,不存在典型通缩的风险uu。同时cJ,我国货币信贷规模保持平稳增长ELNqp,2020年5月末广义货币u8PC(M2wprqW1)同比增长11.1%Z8,社会融资规模存量同比增长12.5%WD,有力对冲了疫情影响nP,第二季度以来多项主要经济指标持续回暖向好Cl4,这与典型的通货紧缩也完全不同trtCNz。

  总之no,保持货币币值稳定是人民银行的法定目标wo,在当前遭受疫情冲击OX、经济逐步复苏的特定背景下x,既要防通胀也要防通缩M1,两手都要硬K8D。下一阶段xhNVO4,要坚持建设好现代中央银行制度P9,更加有效地发挥宏观政策协同作用6X4ct。人民银行将继续统筹推进疫情防控和经济社会发展工作02,在疫情防控常态化前提下gGy,扎实做好lkU“六稳P6s”工作h6Ryg,全面落实tFMz8“六保77”任务9,稳健的货币政策要更加灵活适度zeav,引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于上年O,保持物价水平基本稳定1。

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责任编辑RDL:潘翘楚


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